中国金融信息网讯 面临国内外经济金融形势的不利变化，上半年稳健中性的货币政策取得了较好成效，结构性去杠杆稳步推进，金融风险防控成效初显，但表外融资回表不畅、信用风险上升等问题也较为突出。为此，近期央行和银保监会强调疏通货币政策传导机制，结构性去杠杆更强调稳杠杆和防风险，公布了资管新规及配套文件，有利于稳定市场预期。
从金融数据来看，6月末，广义货币(M2)余额177万亿元，同比增长8%，上半年社会融资规模增量累计为9.1万亿元，比上年同期少2.03万亿元，M2和社融存量增速均创历史新低。主要受三方面的影响:一是监管部门主动推进结构性去杠杆的直接影响。在金融强监管、回归本源政策导向下，地方城投平台和国企等软约束主体债务扩张受到明显遏制，产能过剩行业和房地产贷款收缩，银行同业理财、股权及其他投资规模进一步下降，银行业资产规模增速明显减缓。
二是表外融资回表不畅。由于股市低迷，大量银行股估值低于净资产，根据《上市公司国有股权监督管理办法》规定，银行无法通过定增、优先股等方式补充资本金。而信贷投放受到资本充足率、拨备、风险权重等限制，以及委贷新规、银信新规等严监管的影响，加之资管新规细则前期未下发，使得表外融资下降幅度超过新增信贷。
三是紧信用的影响。随着经济下行压力加大，债券违约风险、股权质押风险抬升，加之监管部门提高检查和处罚力度，金融机构风险偏好普遍降低，信贷投放的行业与地域限制增加，既不能直接或间接投向股市、“两高一剩”等限制或禁止领域，也不敢投放给经济落后地区、高风险的小微企业，民企和低评级企业融资渠道显著收窄。
为此，央行出台了定向降准、支持“债转股”和小微企业融资、适当扩大中期借贷便利(MLF)担保品范围等针对性的政策，并额外增加MLF额度，窗口指导商业银行增加信贷投放和增配中等评级信用债，还明确和规定了资管新规的相关细节。银保监会也要求做好民营企业和小微企业融资服务，并与证监会分别公布了银行理财办法、私募资管新规细则的征求意见稿。7月23日国务院常务会议进一步要求财政金融政策协同发力，支持扩内需、调结构。主要出于如下考虑:
一是稳定市场预期，保持社会融资规模合理增长。
前期结构性去杠杆和金融严监管显著制约了新增社融规模，尽管6月信贷额度已有所放松，但多增部分主要为临时冲量的短期贷款和票据融资，中长期贷款明显不足。
为此，7月23日国务院常务会议提出“稳健的货币政策要松紧适度，保持适度的社会融资规模和流动性合理充裕，引导金融机构按照市场化原则保障融资平台公司合理融资需求”。前期资管新规配套通知和理财新规细则也出现边际缓释，包括由金融机构自主制定整改计划、扩大摊余成本法的使用范围、公募产品可投资非标、可发行老产品投资新资产、合理调整MPA考核参数和支持银行发行二级资本债补充资本，有助于促进符合条件的表外资产回表，控制严监管执行中可能出现的偏差，下半年债券和潜在非标到期压力有望得到一定缓解。
二是疏通货币政策传导渠道，支持民企、小微企业融资和债转股。
紧信用环境下金融机构风险偏好下降，对民企和小微企业融资出现恐慌性规避，债转股则受制于高风险权重。为此，央行要求金融机构将降准资金用于支持小微企业、市场化债转股等，适当扩大MLF担保品范围，还联合多部门提出23条措施，并额外提供5020亿MLF资金用于支持贷款投放和中低评级信用债投资。银保监会也要求做好民营企业和小微企业融资服务。
更进一步地，7月23日国务院常务会议还提出:“鼓励商业银行发行小微企业金融债券，豁免发行人连续盈利要求。把支小再贷款、小微企业和个体工商户贷款利息免征增值税等政策抓紧落实到位，拓展小微企业融资担保规模、降低费用。”这一系列政策的出台，有助于缓解民企和小微企业融资难融资贵问题，促进债转股加速落地。
三是缓解流动性结构分层的不利影响。
在“央行——大行(一级交易商)——中小银行及非银机构”的流动性分层传递过程中，城商行、农商行等中小银行资金成本提升，负债压力加大，服务三农、小微企业的积极性受挫。为此，通过定向降准有助于降低商业银行综合负债成本，增加超额存款准备金，减轻流动性底层中小银行的负债压力，缓解金融市场流动性风险。
总体来看，随着宏观杠杆率逐步企稳，面对经济金融数据走弱和外部冲击可能增强的不利形势，监管部门根据形势变化相机预调微调、定向调控，预计后续货币政策将维持松紧适度，或通过放松信贷额度、定向降准、引导MLF等资金定向投放特定领域，以及合理调整MPA考核参数等多种方式，疏通货币政策传导渠道，保持适度的社会融资规模和流动性合理充裕，结构性去杠杆也将更强调稳杠杆和防风险，以稳定市场预期，提升金融服务实体经济能力。
同时，积极的财政政策也会更加积极，将通过聚焦减税降费、加快1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度，以及督促地方盘活财政存量资金等措施，围绕补短板、增后劲、惠民生推动有效投资，调动民间投资积极性，实现财政金融政策协同发力，打好“稳货币、松信贷、宽财政、重实体”的政策组合拳，保持经济运行在合理区间。
需要指出的是，当前政策举措是微调而非转向，宏观政策将总体保持稳定，目的在于应对好外部环境的不确定性。值得密切关注的是，银行一级资本补充和风险偏好下降问题仍然待解，过渡期未处置完的非标后续安排还需细化，严监管背景下私募股权投资、资产支持证券等直接融资渠道如何规范发展，城投平台“合理”融资需求和地方“必要”在建项目或需进一步界定，这些中长期问题还要不断探索完善。(作者丁浩系中国东方资产管理股份有限公司博士后科研工作站研究员)
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